支撑评级的要点,我们预计2013年公司总销量有望增长26%至78万台

我们认为,大规模研发投入和激烈的市场竞争导致公司2012年业绩表现较为低迷。展望未来两年,我们判断随着宏观经济回暖,公司所处的轻客、轻卡市场有望实现温和复苏,同时公司新产品有望逐渐放量,预计2013-14年公司销量分别增长15%、17.4%。由于公司新产品可共享生产平台及发动机,因此上市的边际成本较低,未来新产品放量后公司业绩弹性较大。另外,2014年起,随着新产品平台研发工作渐近尾声,预计公司研发费用有望快速下降。

长城汽车1月销量再创新高,同比大幅增长87%至7.3万台,其中
H6+M4的SUV组合仍然高增长的主要拉动,皮卡稳健增长,轿车回暖趋势明显。目前公司总库存水平仅相当于0.6个月,终端需求旺盛。按目前的销售势头,我们预计公司1季度销量有望保持增长50-60%的高增长,在产品结构和产能利用双重提升的作用下,预计盈利增长将继续超越销量增速。虽然下半年由于基数原因,以及新工厂投产和生产线搬迁等因素,业绩增速可能会有回落;但全年来看,公司有望继续超越行业,保持25%以上的增长水平。我们分别小幅上调公司2013-14年盈利预测至2.35元和3.04元,分别上调A股和H股目标价至35.23元人民币和
37.70港币,维持买入评级。

研究报告内容摘要:

我们预计,2013-14年公司每股收益为2.00元、2.56元。考虑到公司的业绩弹性、管理水平及高股息率,我们认为公司估值水平具备较大提升空间,维持公司买入评级,将A、B股目标价格分别上调至21.97元和24.80港币。

支撑评级的要点

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支撑评级的要点

公司1月销量同比增长86.7%至7.3万台。分车型看,SUV仍是高增长的主要动力,其中主力车型H6和M系销量分别达到1.65万和1.17万台的新高水平;轿车同比增长55.2%,延续去年4季度以来的回暖趋势,其中C30销量重回1.6万台,C50突破6500台;皮卡同比稳健增长39.4%至1.3万台。

民生医药:泰格医药公司点评:子公司港交所上市,业务拓展有望加速

预计2013-14年公司汽车销量分别增长15%、17.4%。销量增长主要受益于轻型车市场回暖及公司新产品放量。SUV业务随着产品体系的健全及销售网络的铺开,有望成为公司销量的主要增长点。

截至1月底,公司总库存仅相当于0.6个月的水平,与去年12月末相当,处于低位。

1.方达控股上市终落地,对应总市值64亿港币

研发费用2014年起有望明显降低。2009-11年,公司研发费用达到3.1亿元、5.5亿元和6.1亿元。我们认为2012-13年仍是公司新产品平台研发投入高峰期,但2014年起公司新产品平台的研发工作进入尾声,届时研发费用将明显下降。

全年来看,我们预计2013年公司总销量有望增长26%至78万台。其中SUV销量预计接近39万台,同比增长38%左右;预计轿车销量24万台,同比增长约20%;预计皮卡15万台,稳健增长10%。

2019年5月29日,方达控股上市获得香港联交所的正式批准,本次新发行的5.02亿股普通股,将于5月30日在香港联交所主板挂牌并上市交易。本次每股发行价为3.20元港币,对应方达控股的公司总市值为64亿港币。

2014年起公司业绩弹性较大。理由如下:1)研发费用对公司业绩的拖累有望自14年起缓解;2)平台化生产、发动机共享,新产品上市的边际成本较小,预计未来新产品放量将助推公司盈利提升;3)公司具有较强的成本、费用控制能力;4)小兰基地新增折旧影响有限。

我们预计,
今年售价及盈利能力较高的SUV销量占比有望继续上行;虽然下半年新基地投产短期会增加一定费用和折旧负担,但我们预计对整体毛利率的影响较为有限,全年毛利率有望保持平稳。

2.泰格医药业绩弹性业务,未来重点关注上下游产业链的完善

估值水平有待提升。我们认为,未来随着公司研发投入渐近尾声及新产品陆续上市,市场将逐步认识到公司的业绩弹性。此外,公司管理能力优异,并有福特大力支持,股息率高达5%。公司估值在我们已覆盖的A股商用车公司中处于最低水平,我们认为公司A股估值回归至11倍13年市盈率较合理。

评级面临的主要风险

估值方面:方达控股上市后,泰格医药对其的股权将从68.60%稀释至51.45%,仍为实际控制人。我们之前发布的关于方达控股的深度报告《子公司即将港交所上市,受益于国内仿制药质量升级》预计方达控股2019-2021年的净利润分别为1.42、2.01、2.34亿港币,按本次发行价对应2019-2021年的PE分别为45、32、27倍。

评级面临的主要风险

SUV市场竞争加剧;新车投放进度或销量不达预期;出口市场剧烈波动。

业绩方面:短中期业绩持续性关键在于中国区业务。在我们之前发布的关于方达控股的深度报告《子公司即将港交所上市,受益于国内仿制药质量升级》中,我们强调方达控股作为泰格医药国际化战略的桥头堡,又与泰格医药业务高度互补,是泰格医药未来2-3年业绩重要弹性点。方达控股业务布局中美两地,2015-2018年复合增长率30.7%,核心业务主要包括生物分析、药代动力学、BE试验、CMC等。我们认为,中国区是公司业绩最大的弹性点,2019-2021年有望持续作为公司业绩贡献的主体。

轻客、轻卡市场竞争进一步加剧;重卡业务对公司业绩的拖累超出预期。

估值

3.对于方达医药港交所上市的看法:1)国际化拓展的重要举措:方达医药作为跨中美布局的医药CRO公司,我们认为在港交所上市有利于提升泰格医药全球化品牌的搭建;2)有利于解决子公司管理层激励和同业竞争的问题:我们认为单独上市,更有利方达医药管理层股权激励的问题,同时考虑方达医药和泰格医药的差异化布局,有利于解决同业竞争的问题。3)港交所上市,泰格医药股权稀释比例有限,对于泰格医药整体的利润影响较小;另外,估值方面,发行市盈率和泰格医药A股的市盈率基本相当,考虑方达医药未来的成长性和业务布局,我们认为该估值具有较好的支撑。

估值

我们小幅上调公司2013-14年盈利预测至2.35元和3.04元,上调幅度分别为3%和4%。当前A股和H股价格对应2013年市盈率分别为13倍和11倍。考虑到近期A股板块整体估值的提升,基于15倍2013年市盈率,将公司A股目标价由29.58元上调至35.23元人民币;基于13倍估值,将H股目标价由36.56港币小幅上调至37.70港币,维持买入评级。

我们认为长期来看,方达控股从仿制药生物分析和BE作为切入点,向产业的上下游延伸,逐步完善其在临床前生物分析、DMPK、安全性评价以及临床后期乃至商业化CMC的布局,成为一体化的医药CRO/CMO平台,最大可能的享受中国创新药研发的产业红利。

我们将2013-14年每股收益预测上调至2.00元和2.56元,基于11倍、10倍2013年预期市盈率,我们将公司A、B股目标价由17.08元和17.08港币上调至21.97元和24.80港币,维持公司A、B股买入评级。

4.投资建议:我们预计2019-2021年公司EPS分别为1.35、1.87、2.53元,按2019年5月29日收盘价对应2019年49倍PE,参考可比公司估值及公司行业领先地位,给予其2019年45-50倍PE,维持“推荐”评级。

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